美國金融市場寅吃卯糧

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James Saft 2016年07月24日 07:00:00

如果美聯儲沒有採取措施扶助市場,可能發生的情況肯定會更加糟糕。(路透社)

美國經濟目前情況是,就業創造強勁,而英國脫歐及總統大選等因素,又讓美國聯邦儲備委員會暫時無法升息。這是投資人眼中的恰到好處的經濟局面,就像三隻小熊童話故事里金髮女孩歌蒂拉會喜歡的「剛剛好」。

 

美國公布的就業數據遠優於預期,推動公債收益率跌至紀錄低位,股市則飆升至紀錄高檔。在債券行情所預測的是一個經濟成長或通脹都不高的環境時,股市居然出現上漲,似乎說不通,但等你考慮到貨幣政策的影響後,就會覺得合理了。

 

對於金融資產價值而言,美國經濟沒有從高處崩落之虞,而且美聯儲又無法升息,這是非常有利的經濟環境。

 

但是在今天的故事裡,很難讓人不去擔心,歌蒂拉吃下的並不是一碗剛剛好的粥,而是寅吃卯糧,金融市場是預支了遙遠未來的資本價格漲幅,而不是反映未來強勁成長。

 

美聯儲在抬高資產價格方面,似乎比創造一個投資及生產率成長強勁的繁榮經濟更為拿手。這對股價長期回報十分不利,如果情況持續如此黯淡,目前已在歷史低檔的債券收益率,應該只會繼續再跌。

 

美國薪資增速仍偏低

 

雪上加霜的是,美國企業投資寥寥無幾,企業高層將股利及回購股票擺第一,投資擱一旁,以及整個企業界似乎難以維繫下去。

 

重點在於,雖然美國經濟持續以還不錯的速度創造就業,但薪資增速仍偏低,整體就業市場情況在12月達到高峰後,目前正在持續惡化。那麼交易商預期到2017年6月升息一次的機率不到50%,也就不足為奇了。

 

美聯儲的政策旨在刺激消費及投資,其刺激投資的辦法是降低融資成本,刺激消費的辦法則是引誘投資人花費一些紙上富貴。刺激投資的效果欠佳,因為存在著許多政治及經濟風險,而經濟成長則看似已經永久趨於平緩。

 

這就只剩下了資本市場和「財富效應」,而只有當資產持有人相信其資產價值建立在穩定的基礎上時,財富效應才能夠協助支撐消費。

 

債市及股市皆岌岌可危

 

不論是個人還是團體的投資組合,絕大多數都混合了債券及股票持倉。儘管股市及債市近期雙雙走高,仍有許多理由認為兩大市場都岌岌可危。就算不會大幅下跌,回報也可能會長時間低於正常水準。


 
無論怎樣看待短期前景,從歷史觀點來看美國股市是處於昂貴水準。從10年平均獲利所導出的市盈率(本益比)來看,在逾一個世紀時間內,目前市盈率處於第92個百分位,雖然低於2007年時第95個百分位、以及1929年時的第95個百分位,但仍然很貴。

 

股市估值可能永久性地被抬高了,與二次世界大戰後的正常水平相較,企業利潤率的確處於非常高的水準。這很大程度是受全球化的支撐,全球化不但協助薪資受控,也維持稅負于低位。不過全球化面臨的首次重要危脅-英國退歐,導致估值永久處於偏高水準的看法遭到質疑。

 

債券價格昂貴程度更勝股票,不只是美國10年期公債收益率接近歷史低點,全球有超過10萬億美元的政府公債收益率呈現負值。從投資組合風險角度來看,這實在非常危險。

 

「負債券收益率給我們社會中龐大的儲蓄池造成了無法容忍的商業環境,」High Frequency Economics的Carl Weinberg在給客戶的報告中寫道。


 
「這導致養老基金、保險公司和其他大型儲蓄機構破產。負利率難以持續,必然會回到正利率,這將導致債券持有人損失大量資本。」

 

股票回報微薄、債券大量損失

 

切記,債券價值可能下降並推高收益率,但這不是由於經濟的回升,而是因為投資者不再相信貼錢把錢借給別人是划算且安全的交易。換句話說,債券可能不是因為通脹回升而表現很差,而是在通脹沒有回升的情況下仍然如此。

 

股票回報微薄、而債券又會造成大量損失,這只是投資者可能在未來十年內面臨的糟糕情形之一。

 

這並不是對美聯儲的批評:如果美聯儲沒有採取措施扶助市場,可能發生的情況肯定會更加糟糕。


你怎麼稱呼它都可以,但這種增速慢、通脹低和生產率成長弱的經濟,都不是「剛剛好」。 (文章轉載自路透中文《SAFT專欄》)

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