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伊藤隆敏

●日本前副財政大臣

●哥倫比亞大學國際和公共事務學院經濟學教授

●東京大學國立政策研究所資深教授

日本經濟連續7季正成長，平均年增率達1.9%。總需求超過潛在產出1%，日本的「GDP缺口」（GDP gap）現在已轉正。失業率下降至2.7%，創下1993年來的最低紀錄，招募申請比例達1.56，為1974年以來的最高水準，因此包括建築、零售、快遞等多個產業出現勞動力急劇短缺現象。2018年1月，日經股票平均上漲超過2萬4000日圓，為1991年以來的最高水準。

經濟靠寬鬆貨幣、財政赤字支撐

儘管以上數據顯示日本終於走出了20多年經濟停滯、通貨緊縮和經濟不安全狀態，但報章媒體上刊載的通貨膨脹率標題，卻仍然只有0.6%，遠低於日本央行2%的目標。儘管日本央行將低通膨歸因於能源價格下跌，但能源現在則對通膨有正面的貢獻。若把新鮮食物剔除出物價指數，則通膨率將升至0.9%，但若將能源剔除，通膨率將降至0.3%。

考慮到當前勞動力短缺情況，日本為何無法享有健康薪資成長則是個謎。儘管美國與歐洲也沒見到通膨蹤跡。不過，日本情況特別明顯。日本實質經濟靠佔GDP 6%的財政赤字，以及日本央行總裁黑田東彥於2013年4月來實施的超級寬鬆貨幣政策支撐多年。這導致了債務佔GDP比率升至230%，日本央行持有超過40%的未到期政府債券（JGB）。

日本央行透過每年購入80兆日圓JGB，以及6兆日圓股票來保持負政策利率和零利率的10年期公債殖利率。最近，日本央行把10年期公債殖利率保持在0.0～0.1%，同時把新購JGB規模降至50兆日圓左右，有人認為這是日本央行悄悄執行緊縮措施。

日本央行總裁黑田東彥4月結束任期

黑田東彥的任期將在4月結束，批判他的意見可分為兩方面。第一個方面的批評者認為，實體經濟才要緊，希望日本央行停止提供刺激，並開始考慮資產負債表膨脹的問題。

隨著通貨膨脹率逐漸朝目標靠攏，日本央行必須得在不調整資產負債表規模的情況下，緊縮貨幣政策和長期利率——美國聯邦準備理事會（聯準會，Fed）已經開始這麼做了。

在資產端長期債券平均息票率低迷下，殖利率曲線上升將至少會暫時導致日本央行的損失（負鑄幣稅）。在最壞的情形中，日本央行可能耗盡資本，並要求財政援助，這可能讓自己獨立性陷入風險。

繼續現有政策對實體經濟無益

因此，第一方面陣營認為通膨目標可下調至1%。通膨率達到目標下，日本央行可以縮小寬鬆貨幣政策規模。但是，這個計畫主要缺點是會導致日圓急劇升值，對實體經濟生衝擊。

第二方面陣營認為，需要採取更多經濟刺激方案，2014年4月提高消費稅（VAT）、緊縮貨幣政策都是巨大的錯誤。寬鬆貨幣政策、寬鬆財政政策應該持續大力執行，直到達成2%的通膨目標。這表示，日本政府會發行更多公債，讓日本央行購買，這又稱為「直昇機灑錢」（helicopter money）。問題是擴大財政赤字將拉高財政危機風險度，但對實體經濟卻沒有幫助。

日本央行1月的利率決策會議維持實施了1年多的政策。黑田東彥和他的副手們也許希望實體經濟強勁表現能夠很快轉化為更高的通膨率。會嗎？

外部環境有利經濟與通膨前景

一般而言，提高通膨的三個關鍵是薪資增長（源自勞動力的稀缺）、公眾未來通膨預期升高，以及有利的外部環境。

在薪資問題上，日本首相安倍晉三一直在施壓大公司提薪3%或更多。這應該是可以達到的，因為很多公司都有創新高的獲利表現。但日本的工會一直很弱，勞工也因為15年的通貨緊縮的生活而噤若寒蟬。許多人寧要工作保障，不要加薪。他們擔心，要求更高的薪資等於給公司藉口，將業務轉移到海外或採用勞動力取代性技術。

至於第二要素，日本央行坦承，在2013年4月引入寬鬆貨幣時計畫時低估其影響預期難度。在日本，不管用什麼方法衡量，預期通膨率總是跟隨實際通膨率，儘管會有一些滯後。這有助於解釋，為何簡單地宣佈2%通膨目標，是無法如美國一樣符合大眾預期。

同時，外部環境倒是有利。幾乎所有其他已開發國家都在經歷穩定同步的成長。新興國家，尤其是中國正重拾經濟動能。至少在全球經濟層面，形勢十分有利於日本、美國和歐元區實現2%通膨率目標。

日本的菲力浦斯曲線（Phillips curve）趨近於L型。目前，經濟十分接近於L的轉彎處，即被稱為不會加快通膨的失業率（NAIRU）的那一點。

任何垂直移動的跡象（表明在NAIRU水準的失業率上通膨出現上升），而不是水平移動跡象（失業率下降而不出現CPI通膨），對於日本央行是好事，對總體經濟亦然。

© Project Syndicate

（原標題為《The Bank of Japan’s Moment of Truth》，文章未經授權，請勿任意轉載）