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奧坎波

●哥倫比亞中央銀行理事

●哥倫比亞大學教授

●聯合國經濟與社會理事會發展政策委員會主席

危機對於新興國家非新鮮事，新興國家重複同樣的模式已多次，結果常常是災難性的。這一模式要被打破了嗎？

新興國家經歷外部融資興衰循環已有幾十年歷史。繁榮階段出現的專案計畫、財政和民間赤字，因為國內融資增加而加劇。但最終，高債務水準導致信心喪失、外部融資的急劇削減，造成收支平衡、財政和金融危機。

新興國家危機多集中在90年代

接著，如傳染病爆發一樣，日益厭惡風險的投資者，特別是已開發國家的短期投資者，開始從其他國家撤出資金以填補在危機發生國的損失。於是，危機溢出國界，影響整個地區、甚至其他新興國家。

1980年代南美洲就是如此。1982年8月，墨西哥暫停外債還本付息引發了一場全區域債務危機。1990年代亞洲重蹈覆轍。危機發生在1997年7月的泰國，泰銖暴跌並很快蔓延到其他東亞國家。1998年8月，俄羅斯暫停商業銀行對外國債權人的償付，東亞危機演變為一場廣泛的新興國家危機。

2008年危機有些不同，從已開發國家開始，9月美國投資銀行雷曼兄弟（Lehman Brothers）倒閉，並首次蔓延到新興國家。但此後不過一年，蕭條就變回繁榮，已開發國家的擴張型貨幣政策實施後，尋求高報酬率的投資者湧向新興市場。

土耳其爆發危機風險最高

目前受熱議的問題是這一融資繁榮是否在新興國家種下了新的危機。我們也許很快就能看到答案。畢竟，歷史表明，一切只需要有一個國家倒下。當前狀況下，這個國家可能是土耳其。

近期土耳其里拉暴跌，引發更多貨幣貶值，特別是南非、阿根廷貨幣，但浮動的拉美貨幣也面臨著貶值，捷克、波蘭、俄羅斯和包括中國在內的一些東亞國家亦然。風險溢價上升，股價下跌。

新的廣泛危機是否正在日益逼近，目前難下定論。畢竟，你很難預測1982年墨西哥中止償債和1997年泰銖崩盤會產生廣泛而持久的危機，也很難預測2008年危機只是導致新興國家短暫地受到衝擊。

儘管如此，有理由認為舊模式已不再適用。在此次危機的高峰，8月8～15日，阿根廷、南非和土耳其貨幣兌美元匯率貶值了8～14%。但其他新興經濟體貨幣貶值幅度都沒有超過4%。

這表明，傳染並不像過去那樣容易，廣泛的突然停止可能性也降低了。甚至大部分受影響國家都能夠遏制貨幣崩潰所造成的餘震，土耳其當局對里拉崩盤迅速反應，以及阿根廷央行大幅升息在一定程度安撫了市場。

國家風險分析更細緻　危機傳染程度有限

這似乎反映出過去10年產生了對傳染的新抵抗力。新興國家外部融資幾乎沒有受到2011～2012年爆發的歐元區危機影響。2013年美國聯準會（Fed）首次宣佈，超級寬鬆貨幣政策將結束效應也沒擴散。2014年發生了大宗商品價格下跌，造成一些商品輸出國家貶值，也沒有造成外部融資驟停。2015、016年初的中國資本外逃也沒有產生廣泛的影響。

這可能是因為，投資人對國家風險的分析採取了更加細緻的方法。他們不再一視同仁地看待所有新興國家，而是考察各個國家的經濟基本面、國內政治穩定性和彼此的關係（例如，土耳其與美國的外交緊張現況）。

因此，從土耳其危機和其他新近危機傳染有限這一情況看，似乎舊模式重複發生機率不高但這並不代表著新興國家可以高枕無憂。相反的，仍有很多方面值得關注，如高漲的保護主義情緒、全球大國之間的貿易緊張。明智的政策，加上來自國際貨幣基金組織（IMF）的全球金融安全網的改善，仍然非常重要。

© Project Syndicate

（原標題為《Has the Emerging-Economy Crisis Cycle Ended? 》文章未經授權，請勿任意轉載）