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法蘭科

●哈佛大學教授
●美國經濟委員會前顧問

美國經濟目前表現優異。但是，下一次經濟衰退降臨時，情況可能會非常糟糕。

美國2018年第二季經濟成長率達4.1％，創自2014年美國前總統歐巴馬（Barack Obama）執政時期出現的4.9％以來的最高水準。預估2018年全年成長率將與1990年代創紀錄的10年成長率相當。再加上低失業率，一切看起來都不錯。

通膨、股市暴跌都可能導致衰退

但這不可能永遠持續下去。鑒於龐大的全球企業債務、飆升的美國股市—按歷史標準來看，排除週期性因素後的本益比處於高位—未來幾年經濟下滑的一個可能觸發因素就是某個可能導致股市暴跌的負面衝擊。

這種衝擊可能來自於美國國內，而且會以不同形式出現，例如，捲土重來的通膨、美國總統川普（Donald Trump）已經發動的貿易戰持續升級。衝擊也可能來自國外，例如土耳其當前的金融、貨幣危機可能蔓延到其他新興市場。儘管希臘援助計畫已經完成，但歐元危機並未真正落幕，尤其是義大利可能成為風險的主要來源。就連中國也容易受到成長放緩、龐大債務的影響。

無論那個觸發因素是什麼，對美國的影響都可能相當嚴重，原因很簡單：美國政府繼續推行順週期財政、宏觀審慎政策（macro-prudential policy）、平穩貨幣政策。雖然很難精確捕捉反週期時機，但這並不是實施順週期政策的藉口，這種政策會將美國置於不利境地，以致無法應對必然到來的下一輪衝擊。

將缺乏足以對應衰退的財政空間

在經濟成長階段，預算赤字通常會下降。但由於美國現在正在進行自1960年代末（甚至是自二戰）以來最激進的順週期財政擴張，國會預算辦公室預計，聯邦政府快速成長的赤字規模將在2018年突破1兆美元。

美國的收入、支出方面的赤字都在膨脹。儘管確實有必要降低公司稅率，但國會共和黨人在2017年12月頒佈的稅收法案依然未達到收入中立的目標。跟美國前總統雷根、小布希一樣，川普雖聲稱支持小政府，但實際上卻大肆揮霍。因此，當下一次經濟衰退到來時，美國將缺乏足夠的財政空間去應對。

川普政府放鬆金融管制的行為也是順週期性、加劇了市場波動。川普政府和共和黨控制的國會已經扼殺歐巴馬的信託規則，其要求專業財務顧問在向客戶提供相關退休資產投資建議時將客戶利益放在第一位。他們還推翻了對住房融資的合理監管，包括迫使抵押貸款發起人保留一定利益相關關係的風險自留規則，以及規定借款人應支付足夠頭期款以確保其支付能力等相關要求。

政客正在絞殺《陶德-法蘭克法案》

白宮和國會也一直在努力絞殺2010年《陶德-法蘭克華爾街改革和消費者保護法案》（ Dodd–Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act），該法案以多種方式加強了金融體系，包括向銀行提出更高的資本要求，界定出一批「具有系統重要性的金融機構」並要求衍生品更具透明度。因該法案而設立，用以保護發薪日貸款、助學貸款、汽車貸款者的消費者金融保護局如今也受到限制。

跟大多數重要立法一樣，《陶德-法蘭克華爾街改革和消費者保護法案》存在改善空間。要符合規定的成本過高（特別是小型銀行），而對那些「太大而不能倒」的機構進行壓力測試的初始門檻—資產規模達500億美元—又太低。

但目前的美國領導層卻在另一個方向走得太遠，包括將壓力測試的門檻提高到2500億美元，讓許多非銀行機構的以擺脫監管，也因此增加了2007~2008年金融危機最終捲土重來的風險。

現在是週期中按照《陶德-法蘭克華爾街改革和消費者保護法案》的要求提高銀行資本要求的正確時機。這一緩衝措施將有效降低未來銀行危機所造成的風險。

其他國家的宏觀審慎政策則更為明智。歐洲已經針對地區銀行實施抗循環資本緩衝(countercyclical capital buffer)措施。一些亞洲國家會在繁榮期提高銀行的存款準備金率、購房者貸款上限，並在金融危機期間調低。

共和黨不斷威脅聯準會獨立性

在貨幣政策方面，美國聯準會（Fed）做得很好，但其獨立性正處在共和黨政客逐步攻擊下。如果他們這次能得逞，抗循環資本緩衝(countercyclical capital buffer, CCB)將被破壞。

美國聯準會以往會把各項短期利率降低約500個基點緩和經濟衰退影響。但由於這類利率目前只有2％，這樣的措施已經無法實施。正如馬丁·費爾德斯坦（Martin Feldstein）最近指出的那樣，聯準會應該在經濟景氣時提高利率，進而取得下一次經濟衰退中充分反應的空間，即降低利率。

大多數聯準會批評者對此不以為然。在2010年時，儘管失業率仍在9％以上，他們照樣對聯準會貨幣寬鬆政策加以抨擊。如今儘管失業率已經低於4％，但川普卻表示，對聯準會升息感到「不高興」。這話等於為「順週期貨幣政策」（pro-cyclical monetary policy）發聲。

在全球金融危機10周年即將來臨之際，我們理應回想一下自己是如何走到那一步。 2003~2007年，美國政府推行財政擴張、放鬆金融管制—這種做法即使在當時也被視為可能限制政府應對經濟衰退的能力。如果美國繼續沿著當前的道路前進，那麼歷史重演也就不是什麼意料之外的事了。

© Project Syndicate

（原標題為《The Depth of the Next US Recession 》文章未經授權，請勿任意轉載）