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古茲曼

 

● 美國哥倫比亞大學商學院副研究員

2018年，阿根廷經歷了貨幣危機和經濟停滯（stagflation）。年通貨膨脹達到47.6％，國內生產總值下降2.5％，失業和貧困人口增加。

這些指標反映了長期問題。在過去7年中，阿根廷的經濟在四年內萎縮。而且，十多年來，結構性缺陷嚴重限制了實際需求的增長，並阻礙了經濟的可持續增長。

IMF批准史上最多借貸

當總統馬克里（Mauricio Macri）率領的現任政府2015年12月就職時，表示他的經濟政策將吸引外國直接投資，誓言持續提高生產力。

2018年4月爆發的貨幣危機凸顯了政策方針的失敗。

為了回應危機，阿根廷政府向國際貨幣基金（International Monetary Fund）求助，獲得IMF史上最大的一筆570億美元備用貸款，也同意了解決阿根廷宏觀經濟失衡的新方法。

但由於投資者仍然緊張，貸款協議條款卻不斷變化。

2018年6月，當IMF批准這項新協議時，阿根廷政府表示不會花費資金，而是利用這些資金增加流動性，恢復市場信心。但當比索（peso）進一步下跌時，政府和IMF同意阿根廷可利用這筆貸款償還債務，並避免在2019年的總統選舉年違約。

然而外界依然存疑。

3月，由於擔心再次出現比索貶值，基金授權央行出售高達96億美元的外匯儲備以幫助支持匯率。

災難性的兩個假設

這種情況仍然微妙，尤其是因為阿根廷的大部分公債都是以外幣計價的。IMF表示，儘管阿根廷債務可持續性的真正考驗將在2020年開始，但該國的債務「仍然可持續，但機率不大」。

隨著6個月後的選舉，還有其他更直接的問題。

一方面，IMF支持的緊縮性財政和貨幣政策宏觀經濟計畫將有助於延長目前的經濟衰退。此外，貨幣政策似乎重複了貨幣危機前的部分基本錯誤。

儘管馬克里政府計劃逐步減少財政赤字，但央行採取了更積極的措施來抑制通膨，如此一來，它依賴於兩個主要假設：政府政策將使經濟處於可持續增長的道路、較高利率將有效地穩定價格水平。

這兩個假設都被證明是災難性的錯誤。

對實體經濟的投資在很大程度上未能實現。此外，高利率吸引了短期投機組合資本，使得阿根廷（及比索）越來越容易受到市場情緒突然轉變的影響。

匯率不穩定

阿根廷應該從中吸取至少2個教訓。

首先，打擊長期通貨膨脹需要持續的政策協調努力，而不僅是貨幣政策緊縮。其次，無論貨幣政策多麼緊縮，阿根廷的通膨都將在短期內持續。

然而，馬克里仍堅持採用相同的政策。

比索貶值和隨之而來的通貨膨脹加劇了阿根廷的分配衝突，工人要求增加工資，以彌補前一年的購買力損失。在這種背景下，貨幣政策公告不會降低通脹預期，馬克里政府在過去3年的通膨率各為15%、7.8%和32.6%。

不出所料，儘管貨幣緊縮，但近幾個月通膨仍再發生。

此外，金融市場不會允許比索實際匯率在不久的將來大幅升值。這意味著，官方匯率（nominal exchange rate ）將面臨下行壓力，從而推動進一步的通貨膨脹。

打破這種惡性循環並非易事，因為它需要政策制定者在緩慢的經濟中解決分配衝突。

與此同時，阿根廷央行持續依賴高利率來支持比索。雖然該銀行不得不積極採取行動控制貨幣危機，但由於高昂的高利率政策現在不僅延長、加劇了經濟衰退，而且，透過吸引所謂的熱錢（hot money）也讓匯率不穩定。

儘管在極端情況下可能需要進行匯率干預，但出售借入外匯儲備以支撐比索，將使經濟更加脆弱。

到2020年，債務狀況將進入中心階段。

下一屆政府將試圖重新進入國際信貸市場，因為該國已經負債累累。如果經濟在那時沒有出現快速起飛的跡象，就會出現債務困擾。在這種情況下，更高的債務轉期成本將成為經濟的殺手，因為阿根廷將不得不分配更大份額的國家停滯外幣收入來償還債務。

給國家一個機會

新政府將面臨兩個令外界不悅的選擇：債務支付較高，緊縮程度較高，經濟衰退較多，或債務重組陷入困境，結果不確定。

有一件事是清楚的：為了能夠避免另一場債務危機，阿根廷需要持續的經濟增長。

雖然沒有銀彈使經濟走上更穩定的道路，但改變目前的宏觀經濟政策，至少會給國家帶來機會。

（責任編輯：簡嘉宏）

© Project Syndicate

（原標題為《The Trouble with Argentina’s Economy》文章未經授權，請勿任意轉載）