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余永定

 

● 中國經濟學會前會長

● 中國人民銀行貨幣政策委員會前委員

若以全球標準為衡量基準，中國的GDP成長或仍處於強勢地位。

然而，2019年第三季度6%的年度化成長率，已成為自1992年以來的最低水準，事實上，自2010年第一季度以來，中國的GDP增速一直在穩步放緩，當時同比增幅已超過12%。

這種下降趨勢，似乎比諸多觀察人士所意識到的風險更大。

近年來，中國經濟成長放緩的前景，已得到國內外的廣泛接受。部分人認為，勞動年齡人口的減少意味8%的經濟成長不再是充分就業的必要條件，因此，不值得採取更多財政或貨幣刺激，因為這更加冒險。

相反，對於中國的決策者而言，重點應放在供給側結構性改革上，並透過此手段提高成長品質，多數中國經濟學家們認為：實際上，該目標或將在低成長環境中變得更容易實現。

顯然，這種做法是在誤導大眾。

雖然結構調整至關重要，但經濟成長放緩並非是成功的先決性條件；相反的，這將對改革形成阻力，此外，考慮到中國勞動力市場的複雜性對資料收集同樣產生了阻礙作用，中國的就業形勢或許並未如許多人所認為的那般強勁。

在這種背景下，中國政府的首要任務應當是遏制國內生產總值（GDP）成長的下滑，尤其是預防一種滾雪球效應，這種效應將使今後恢復成長變得愈加困難。在經歷了近10年的持續減速，並且無法看到盡頭的形勢下，投資者與消費者正變得越來越不願消費。

對於他們而言，嚴重的金融脆弱性只會加重擔憂；而在其它方面，增速的下降將使所有金融穩定指標惡化。

幸運的是，中國仍有實施刺激政策的空間。

可以肯定的是，作為GDP的一部分，中國的廣義貨幣供應量（M2）是世界之最，或許，中國的財政狀況不如官方資料所顯示的那樣強勢，企業債務與GDP的比率也位居世界前茅，但仔細觀察，便會發現相關的風險也同樣被誇大了。

當然，與貨幣擴張相關的主要風險則是通脹。

但在最近幾年，對於弗里曼（Milton Friedman） 1956年所提出的「通脹無論何時何地都是一種貨幣現象（inflation is always and everywhere a monetary phenomenon）」的主張，已徹底揭穿。M2與GDP比率較高的國家，通常保持著較低的通脹，而M2與GDP比率較低的國家，有時亦在與高通脹進行鬥爭。

中國，也不會例外。

儘管在過去10年中，M2的成長速度一直高於名義GDP，但中國的核心消費者價格指數（CPI）一直在2%左右徘徊，生產者價格指數（PPI）則經常出現負成長，在一定程度上，這能夠用中國家庭的金融習慣來解釋：他們大量儲蓄，推動了M2的成長，但因為主要是儲蓄帳戶，所以造成通脹。

對中國而言，通貨緊縮比通貨膨脹更加令人擔憂。

在財政方面，這些數據具雙重欺騙性，據官方資料顯示，過去10年，中國的平均赤字率不足2%，政府債務占GDP的比例約為40%。然而，僅在2019年前10個月，地方政府就發行了高達人民幣2.53兆元（約合新台幣10兆9700億元）的特殊債券，旨在支持公共利益項目。

這類債券不會被記錄為赤字融資，因為人們認為，此所資助的專案將催生足夠的收入，足以支付所有債務。

如若如此，中國的赤字和債務比率將大幅上升。

然而，即使這些指標被重新計算，以計入政府的所有或有負債，中國的財政狀況仍將明顯強于多數發達經濟體。更重要的是，根據中國社會科學院的資料，中國政府在2016年擁有約17萬億美元的淨資產，這是抵禦財政衝擊的強大緩衝。

更大的風險，則來自中國的企業債務，在2017年度超過了GDP總量的160%。

但即便如此，也沒有理由恐慌，因為中國的企業債務主要是由國內儲蓄提供融資，前者又主要是不發達股票市場所致的結果。（儘管近年來有所增加，但中國的外債仍相對較低。）

此外，中國企業債務與國內生產總值（GDP）之比的成長近年來有所放緩。

改善這一趨勢的最佳方式，不是對公司債務延期付款說「不」，這或將導致流動性短缺，從而將公司不必要地推向破產，而是必須給予公司擺脫債務的機會。

這一切，就需要一個快速成長的經濟作保證。

此外，在實施強有力的經濟刺激計畫上，中國仍有的政策空間，儘管此類計畫的副作用與限制應當被充分認識，但持續放緩的風險（不僅對中國，而且對即將陷入衰退的全球經濟也是如此）也要求政府適當加以利用。

© Project Syndicate

（原標題為《China Needs Economic Stimulus》文章未經授權，請勿任意轉載）