台灣外匯存底不透明  我們只能「相信」央行官員的操守與專業

臺灣央行仍有充裕銀彈減少匯率的跌幅,或許是亞洲金融風暴中,臺灣躲過一劫的關鍵原因之一。(攝影:陳愷巨)

臺灣外匯存底究竟如何被運用,相關資料揭露得相當不透明。這造成外匯相關政策討論的難度,也讓人疑惑:外匯存底資訊這般的不透明,是否是民主國家的正常行為?

 

臺灣外匯存底透明度落後國際

 

最近二十年間,政府資訊的公開透明化,已成國際間趨勢,央行的資訊與制度透明化,也相當受到重視。關於此一趨勢的演變,我們將在第7章詳細說明, 而其中,央行的資產及其運用當然也是應公開揭露的項目之一。

 

以美國為例,聯準會每一季都會出具報告,公布其是否有干預外匯市場,至於手上持有的外匯存底,也會公布持有哪些國家的外幣,以及這些外幣分別投資於什麼種類的資產、及其金額變動。在2019年第二季的報告中,聯準會便公布,美國外匯存底的主要持有外幣是歐元與日圓,其中歐元主要購買德國、法國、荷蘭三國的政府公債。

 

另外,聯準會在期滿兩年後,還會公布過往外匯交易的細項。買賣外幣以及債券的日期與金額,皆會詳細陳列,甚至還會記錄這些債券與外幣,是透過哪些經銷商所購得。

 

相比之下,臺灣外匯存底的相關資訊,顯得非常不透明,連臺灣央行外幣資產的真實總額,也就是外匯存底加上換匯交易等外幣資產,都是近期才揭露。

 

臺灣外匯存底僅公布換算成美元或新臺幣的價值,我們無從得知中央銀行投資了什麼幣別,央行也沒有進行正式且定期的公布,央行總裁僅在接受立法委員質詢時,偶爾即興式地透露外匯存底中各外幣幣別的占比。

 

最近唯一的一次透露,是在2018年10月,央行總裁楊金龍表示,當時的外匯存底美元約占八成,根據(工商時報)的報導,金融業人士還驚訝道「怎麼這麼多」,因為過往外匯存底中美元估計僅占六成——可見央行對於外匯存底的資產揭露,既不透明也不頻繁。這些美元、歐元、人民幣、日圓等外幣資產,究竟投資了哪些標的,央行也從未公布。

 

我們平常投資基金時,多會比較各項基金的投資標的以及報酬率,政府也規定各基金公司要定期揭露持有的資產狀況,讓客戶明白自己所購買基金的投資策略和資產配置。

 

外匯存底既然是全體國民的財富,得知外匯存底如何應用,是國民的權利。

 

臺灣外匯存底的規模龐大,每年報酬率增減0.1個百分點,就是144億新臺幣的差別。在央行不公布外匯存底的運用下,我們如何能確定,外匯存底的投資有什麼問題,以及是否進行最佳的運用?

 

根據立法院預算中心的報告顯示,截至2018年底,我國央行外匯存底中,97%是由央行自行操作進行投資,其餘則是委託給國際私人投資公司管理。2018 年,央行操作外匯存底的報酬率是2.88%,委外投資的部分報酬率則是1.55%。 也就是說,臺灣央行的操作績效,大勝許多國際知名投資公司。

 

央行財報缺乏外部審計

 

不過,臺灣央行的財務報表僅由審計部進行審核,並無接受其他獨立的第三方查核,在編制上,也未必全然按照一般會計準則編列,我們要如何確定,央行的投資報酬率真的如其聲稱得這麼好?

 

相較之下,根據國際貨幣基金組織的報告,世界上有超過一半國家的央行,都會將財務報表交由國際會計師事務所進行審核。以美國紐約聯邦準備銀行為例,它除了要接受聯準會底下的獨立審計部門 (Official Inspector General)監督外,還委託國際上具信譽的會計師事務所查核財務報表,並向國會報告。

 

臺灣央行在缺乏外部的會計審查之下,我們雖然可以選擇「相信」央行官員的操守與專業,「相信」外匯存底當前的投資是最適切的安排,不過,臺灣並非極權國家,盲目的相信並無助於政策的進化。唯有在資料公開透明之下,外界才能進行適當監督,並且集思廣益讓公眾利益最大化、精益求精。

 

央行總裁楊金龍。(攝影:蔣銀珊)

 

有些人或許認為,央行資訊公開得太透明,可能會導致投機人士依據央行行動而操作,反而增添市場的混亂,這種擔心不無道理,不過,臺灣央行也可以參考美國聯準會的做法,亦即,延遲兩年才公布央行在外匯市場上的交易細項, 如此便能避免相關問題。詳細的歷史資料,可提供硏究者分析央行政策與其對經濟的影響,這將有助於央行在未來制定更好的政策。

 

持有龐大外匯存底的好處

 

持有龐大的外匯存底,對臺灣的經濟來說,有好處、但也有壞處。我們先來談一下好處。

 

世界上,許多開發中國家的央行,會刻意持有較多的外匯存底,以防金融危機發生。

 

跟已開發國家相比,開發中國家的金融市場規模較小,且較為仰賴國外資金, 國外資金的持續大筆湧入或持續大筆匯出,都會對經濟體與金融體系帶來重大影響。資金大量湧入時,或許可以提升該國的經濟發展;但當資金突然撤出,會造成貨幣大幅貶值,提高以本國貨幣計價的進口商品價格,導致物價膨脹, 影響金融市場的穩定,對經濟帶來重大傷害。

 

尤其是當該國背負以外幣計價的龐大債務,大幅貶值將導致以本國貨幣計價的外債巨幅攀升,甚至失去償債能力而違約。此時,若能持有較多的外匯存底,減緩資金流出對匯率的衝擊,國家經濟便不至於突然陷入危機。

 

1997年的亞洲金融風暴即是一例,研究發現,各國受到的經濟衝擊,與持有的外匯存底數量充足與否,有著一定關聯性。

 

亞洲金融風暴

 

1990年代,國際許多熱錢看好東亞以及東南亞的發展,投注大筆資金借給當地企業。

 

泰國、印尼、菲律賓、南韓、馬來西亞等國,皆收到了龐大的外資。對這些國家的國內企業來說,借錢變得較容易,無論是投資新廠房、或是日常營運的資金周轉,都較以往順利。許多企業的營運欣欣向榮,資金的湧入也讓這些國家的股市與房地產價格不斷上揚。不過,儘管景氣繁榮,部分經濟學家批評,這些東南亞國家的經濟成長,多是用錢堆出來的,實際上各國生產力的提升有限。另一方面,許多東南亞國家的金融體系問題重重,借錢時並未認真審查風險,且深受「裙帶資本主義」的影響——亦即與政府權貴關係好的公司,無論在借貸或是做生意上,都更容易獲得利益,但這些公司實際上的競爭力與獲利能力卻不一定出色。

 

1990年代中期,美國國內開始升息,部分國際資金認為將錢匯回美國能得到的報酬較佳,資金漸漸撤出東南亞經濟體。資金退潮之後,房地產與股市的價格逐漸滑落,銀行授信不嚴謹、裙帶資本主義等經濟體原本的問題也開始浮現。 許多國外投資人發現,東南亞各國的經濟表現不如想像中良好,造成資金進一步撤出,資產價格繼續下跌。

 

大量資金匯出後,東南亞各國貨幣開始貶值。許多當地企業向外國資金借款時,是使用外幣計價,當貨幣貶值,便需要使用更多的本國貨幣去兌換外幣償還債務,導致許多企業與銀行吃不消,面臨債務違約。經濟繼續惡化,國外資金見情勢不對,又進一步大舉撤出東南亞各國,貨幣再度貶值,造成惡性循環,引發各國的金融危機。

 

泰國、印尼、南韓,是當時受害最嚴重的幾個國家,1997年七月至1998年七月間,兌換美元的匯率,泰銖貶值了40%印尼盾貶值了80%,韓元則貶值34%;各國的GDP也大幅下滑,一來是因為國內經濟大受打擊,二來是因為貨幣大幅貶值,造成以美元計算的GDP金額也大幅降低。

 

馬來西亞、菲律賓也同樣受害慘重,新加坡、香港、臺灣、日本等地的受害較輕,但由於國際資金大舉撤出東南亞與東亞,而國際熱錢更是預期亞洲貨幣的匯率會大幅貶值而大量放空,亞洲各國多多少少都受波及,新臺幣的幣值在一年間也跌了23%,美元對新臺幣的匯率,從1997年7月的1:27.9,跌到1998 年7月的1:34.4。

 

各國受到的衝擊嚴重程度不一,背後的原因,除了各國經濟體本身的健全程度差別以外,經濟學家事後分析,外匯存底是否能支應以外幣計價的債務,更是能否減輕衝擊的關鍵。

 

泰國、印尼及南韓三國,向國外借取資金而累計大量債務的同時,沒有足夠的外匯存底,導致國外資金恐慌性匯出時,央行無法減緩貨幣的貶值。國內銀行業與企業突然被抽走銀根,外幣債務換算成本國貨幣的負擔也愈來愈重,無法繼續營運。

 

外匯存底做為臺灣的「護身符」

 

當時,亞洲幾個國家中,臺灣的外匯存底最為豐厚,甚至超過臺灣企業的短期外幣債務總額,是其他亞洲各國都沒有的條件。就算資金大筆匯出臺灣,臺灣央行仍有充裕銀彈減少匯率的跌幅,國內資金短少的情況也不會這麼嚴重,這或許是亞洲金融風暴中,臺灣躲過一劫的關鍵原因之一。

 

亞洲金融風暴之後,許多亞洲國家開始累積外匯存底,為的就是希望在金融危機發生時,手上能備有一些銀彈減緩衝擊。

 

對臺灣來說,持有充分外匯存底尤其重要,因為臺灣不是國際貨幣基金組織的會員國。當其他國家發生金融危機、資金大舉撤出時,各國政府可以選擇向國際貨幣基金組織借貸。

 

國際貨幣基金組織營運的主要目的,是要維持國際金融環境的穩定,因此,會在會員國發生金融危機且無法自力救濟時,出面貸款給各國政府。

 

當一國的外資大舉撤出、匯率短期內大幅貶值,導致該國政府與企業愈來愈不可能償還外債時,國際貨幣基金組織的即時放款,能為該國經濟體帶來及時雨,讓資金不足、貨幣瘋狂貶值的情況稍有緩解,穩定投資人的信心,一方面減緩匯率繼續下跌導致經濟情勢持續惡化的可能,也可以避免危機與恐慌波及他國。

 

國際貨幣基金組織放款時,通常會加入附帶條件,要求借款國的政府須遵守特定規範,才能獲得下一輪的款項,例如要控制政府財政赤字、進行金融或財政改革、採用升息等措施防止資金繼續外流等等,讓該國度過金融危機的過程更順利、並降低危機再次發生的可能性。

 

1997亞洲金融風暴時,國際貨幣基金組織即迅速放款給南韓、泰國、印尼等國,防止情勢進一步惡化,並針對各國設下不一樣的附帶條件,例如要求泰國提高消費稅以增加財政收入、穩定政府收支;要求南韓改革金融體系、增加金融市場自由度並加強監管等等。在這些改革以及國際貨幣基金組織的即時金援下,市場普遍認為,亞洲金融危機的嚴重度有所舒緩。

 

但由於臺灣被屏除在這類國際組織之外,面臨危機時,僅能靠平時存下的外幣 ——外匯存底,來自力自救。(本文摘自《致富的特權:二十年來我們為央行政策付出的代價》,春山出版)

 

 

關於本書

 

媒體上經常出現美國聯準會或是臺灣中央銀行的新聞,但是在一般人的生活當中,央行到底發揮了什麼作用?新聞中利率的升降、匯率的升值或貶值、貨幣的供給,這些看似抽象的貨幣政策調整,對普通人生活的影響絕對超過你我的想像。

 

臺灣房價之所以如此高漲,就跟央行二十年來一直維持低利率有關。而長期壓低新臺幣匯率,雖然對於臺灣的出口貿易或許曾有助益,長期而言卻也導致產業升級不力的後果,對經濟體質有負面影響。為什麼這麼說呢?背後的道理是什麼?本書用簡潔的篇幅,提供外行人也能輕鬆看懂的解說,讓大家瞭解二十年來我們為央行政策付出多少代價。

 

本書也說明我國央行為何擁有「致富的特權」。因為央行獨占了發行法償貨幣的權力,可以用極低的成本發行貨幣來購買生息的外匯資產,並保有資產孳息累積財富,即使需要將部分盈餘上繳國庫,卻不必出售外匯資產,只需再透過發行貨幣就可融通政府支出。這就是央行「無本生意」的煉金術。

 

本書作者包括央行前任與現任理事,不但對貨幣政策有深入研究,對於央行的運作也有獨到看法;除了提供解釋之外,他們也進一步提出對央行長期政策傾向以及決策模式的批評與建議做法。所有關心自身經濟福祉的臺灣民眾,都適合閱讀這本書。

 

※陳虹宇(國立臺灣大學經濟學系畢業,曾任財經雜誌研究員)、吳聰敏(國立臺灣大學經濟學系名譽教授)、李怡庭(國立臺灣大學經濟學系教授)、陳旭昇(國立臺灣大學經濟學系教授)

 


 

 

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