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古茲曼

● 美國哥倫比亞大學商學院副研究員

乍看之下，阿根廷的宏觀經濟前景看起來很明亮，在經過一段時間的停滯後，經濟成長有所反彈，2017年GDP較2016年同期上漲2.9％，年通貨膨脹率從2016年的近40％下降至24.8％。

但仍有隱憂。

最近的復甦受到債務推動，2017年經常帳的赤字達到GDP的4.6％，這相當於阿根廷出口總額的39％。儘管阿根廷的外債總體保持低點，但快速增長確實令人擔憂。

事實上，對於阿根廷總統馬克里（Mauricio Macri）來說，這是一個不容忽視的經濟挑戰。

有政策沒施政能力

為了穩定外債，阿根廷需要貿易順差，實現這一目標的最佳方式是增加可出口商品的生產，而不是透過抑制進口衰退。但是，雖然目標可能很明確，而目前卻缺乏實現政策的能力。

事實上，各種解決方案都已提出。

一種是維持現狀。這似乎是馬克里政府首選的策略，反映了阿根廷目前的經常帳鉅額赤字證明了市場對阿國路徑的支持。阿根廷以美元計價的債券需求強勁，收益率高達7.9％，也同樣被解讀為投資者信心的信號。

第二種更謹慎的方法是假設需要進行額外的宏觀經濟干預。這種觀點顯示出對阿根廷借貸習慣和止損走勢產生懷疑的解讀，值得特別關注。

自2011年以來，阿根廷的出口停滯不前。批評者認為，如果該國要增加出口，就需要制定新政策來提高生產率和增強競爭力。然，目前首選的補救措施卻正在助長經常帳赤字，而非減少經常帳赤字。

快速通貨膨脹風險高

有兩個支配政府穩定經濟的基本策略，一是基於利率的通貨膨脹目標制，以及逐步減少初級預算赤字（不包括利息支付）。但這個政策組合卻引發了疑慮。

首先，幾乎沒有證據支持央行假設浮動匯率會確保宏觀經濟的一致性。

即使貨幣政策不針對外匯市場，貨幣政策也會影響匯率。事實上，雖然降低通膨對穩定經濟是必要的，但阿根廷試圖透過太野心勃勃的目標實現快速通貨膨脹，這只會加劇外部失衡。

由於以外幣計價的債務為財政赤字提供了很大部分的資金，外部失衡增加了未來公共債務將變得不可持續的風險。

最後，央行認為，較高利率將立即轉化為較低通貨膨脹是錯誤的，這項機制是間接的，無法獲得保證。

而且，通貨膨脹目標制度通常只適用於經濟穩定和持續增長的經濟體，這與阿根廷目前的路徑相反。

「不惜任何代價」

阿根廷央行可能試圖彌補這些缺陷，表明它願意「不惜任何代價（whatever it takes）」防堵通貨膨脹，這是歐洲央行在2012年拯救歐元的戰略。

但在阿根廷的情況是，「不惜任何代價」已超出了貨幣有關當局的能力，一個例子就是年度工資談判，這些談判已經超過了2年的通膨目標， 2016年達到15個百分點，2017年達到7.8個百分點。

面對這些挑戰，部分批評者認為解決外部不平衡問題的最佳方式是大規模的財政調整衝擊。不幸的是，這種做法類似於「認輸（conceding defeat）」，這等同於政府承認透過擴大出口來推動經濟成長是不可行的。

據此，批評者提出了一種新的思路並沒有錯。

如果經濟成長的前景像馬克里政府所建議的那樣美好，這些都不重要，但現實狀況是，阿根廷的「均衡（equilibrium）」實際上可能是經濟形式的「紙牌屋（house of cards）」，由政府的積極表敘來構建，然後藉由市場接受故事情節來加強。

因此，阿根廷政府當局必須考慮到，樂觀預測可能掩蓋更加動蕩未來的可能性。

改變貨幣政策

目前，儘管高利率帶來強勁的匯率，阿國政府的經濟戰略仍需要增加出口，但是，為了促進出口，阿根廷可能需要從改變貨幣政策戰略開始。

然後再一次，沒有任何路徑可以「免於妥協（free of trade-offs）」，轉向一系列利用央行融資的政策可能會在短期內增加通貨膨漲，但也有助於糾正日益擴大的外部失衡，並防止任何市場預期的變化。

也許現在看起來，「謹慎（Prudence）」似乎沒有必要，但是當談到艱難的宏觀經濟挑戰時，更安全的道路通常才是正確的道路。

（責任編輯：簡嘉宏）

© Project Syndicate

（原標題為《Argentina’s Unseen Fragility》，文章未經授權，請勿任意轉載）