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余永定

 

● 中國經濟學會前會長

● 中國人民銀行貨幣政策委員會前委員

8月初，中國人民幣匯率突破了人民幣7元兌換1美元的兌匯門檻，雖然投資者仍在消化這一事件的意涵，但美國總統川普政府（Trump Administration）將中國稱為「匯率操縱國（currency manipulator）」，震驚了全球市場。

至少可以說，這個稱呼是荒謬的，因為中國不符合美國政府作為匯率操縱國的標準。事實上，中國人民銀行決定讓人民幣降至7元以下，這與貿易或貨幣戰爭沒什麼關係。

相反，它卻代表了中國人民銀行在改革中國不靈活的匯率制度方面，所邁出的重要一步。

的確，中國人民銀行確實在外匯市場進行了長時間的干預。例如，1998年亞洲金融危機期間，它將人民幣與美元實際掛鉤，這是恢復該地區金融市場穩定的關鍵因素。

2003年以後，中國人民銀行也進行了干預，防止人民幣升值，因為市場擔心人民幣走強會損害中國經濟成長，中國在2005年再度將人民幣與美元掛鉤，2008年全球金融危機期間波及中國後，中國才在2010年採取了匯率制度，國際貨幣基金（IMF）將其歸類為「試圖討好的安排（a crawl-like arrangement）」。

然而，自2014年底以來，人民幣升值壓力已然減弱，2015年8月，中國人民銀行宣佈人民幣兌美元匯率的中間價，將由前一天的收盤價確定，試圖從軟掛鉤走向浮動匯率制度邁出決定性的一步。

不幸的是，由於此舉不利，市場反應過度，人民幣兌美元匯率在3天就下跌了3％，中國匆忙放棄了改革。

中國人民銀行隨後努力穩定人民幣的匯率，並在不到2年的時間內花費了1兆美元的外匯儲備來支撐人民幣匯率，部分經濟學家批評人銀浪費儲備以促進資本外逃和套利交易（其中，投資者以低利率貨幣借錢再購買高收益率的資產），然而，大多數人支持干預，理由是它阻止了人民幣值的自由落體，也預防引發金融危機。

2017年初，人民幣兌美元匯率接近7元，引發了中國人民銀行是否應該放手跌破此關卡的爭論。此後，「保7」成為心理門檻，每當匯率接近這個水平時，中國人民銀行就會設定一個高於市場匯率的人民幣中間價，以表明它不會允許該匯率低於7元。

市場製造商往往根據中國人民銀行的前瞻指引調整報價，並降低折舊壓力。

在川普政府宣布計劃對中國出口至美國的3000億美元產品開徵10％的報復性關稅後，人民幣兌換美元的匯率再次跌至7元，不受徵稅影響。然，8月5日，中國人民銀行並未如市場預期那般為人民幣設定更高的中間價。

投資者認為這是一個跡象，表明這次中國人行將允許匯率突破7元的門檻，這也正是人行所為。

中國人民銀行為何選擇這一時刻？我的理解是，人行多年來一直在計劃擺脫人民幣不靈活的匯率制度的束縛。

一次又一次的推遲，人行必須在某個時刻邁出決定性的一步，最近，當機會再度出現時，中國人民銀行可能認為已可讓人民幣跌破7元，而不會對中國經濟造成重大損害。

雖然中國人民銀行的豪賭似乎已獲得回報，但中國政策制定者仍然擔心（人民幣的）過度貶值。事實上，近日，中國人民銀行再次試圖透過在離岸市場（the offshore market）發行人民幣債券來支撐貨幣，並利用所謂的「反周期因素（countercyclical factor）」將人民幣兌換美元的匯率設定在高於預定的水準。

「中間價定價規則（central parity price-setting rule）」顯示人行對人民幣幣值走強的偏好，對於那些數十年來始終主張過渡到「自由浮動匯率制度（a free-floating exchange-rate regime）」的人來說，這些最新的干預措施就是中國官方猶豫不決的另一表彰。　　

一般而言，政策制定者應盡可能讓市場決定人民幣的匯率，無論貨幣面臨走升或走貶的壓力，但，中國不應該允許人民幣呈現競爭性貶值，以獲得貿易優勢，這不僅對中國的貿易夥伴不公平，也會破壞中國己身的長遠利益。

因此，川普政府顯然選擇了錯誤的鬥爭：指責中國操縱貨幣，至少在匯率方面，美國的無知是驚人的。

© Project Syndicate

（原標題為《The Renminbi’s Bid for Freedom》文章未經授權，請勿任意轉載）